漫画 刘道伟
⊙曹中铭
从中国石油到N中铁，申购资金冻结规模越来越大，最终中签率越来越小，这映射出新股发行制度所存在的种种缺陷。
目前新股发行中最易引起非议的两个环节，一个是新股发行价格的确定，另一个是网上公开发行，也就是资金申购制度。2005年1月1日，新股发行的询价制度开始施行。根据询价制的规定，询价对象如果未参与初步询价或者参与初步询价但未提交有效报价，将不得参与网下累计投标询价和网下配售。这客观上造成询价对象往往会报出高价，进而整体上提高了新股的发行价格。否则，询价对象将无缘网下配售的“利益蛋糕”。由于网下发行是比例配售，只要能参与则意味着可以分享新股收益，特别是在大牛市的背景下更是如此。
网上公开发行之所以导致投资者的诟病，主要在于奉行的是“资金为王”的游戏规则。资金申购制度使中小投资者难得分食新股的一杯羹，因为他们本身就处于弱势地位。并且，此种弱势有继续扩大的趋势。而大资金、大机构却将更多的新股筹码收入囊中，一旦遭遇行情不好，大资金、大机构却可以凭借筹码集中优势、资金优势导致新股非理性高开，继而大举沽售手中的新股，而中小投资者无疑成为其中的埋单者，遭受着套牢之苦。况且，资金申购制度还造就了市场上的一批“专业打新族”，对二级市场造成了明显的“抽血效应”。
资金申购制度弊端多多，原先的市值配售政策又不可行，新股到底应该怎样发行，确实考验着监管层的智慧。
对于新股发行价格的确定以及如何网上发行新股，笔者有如下建议：
首先，在发行价格上，管理层不妨规定新股发行市盈率的上限，最好以不超过15倍为准（每股收益应按发行前一年经会计师事务所审计的、扣除非经常性损益前后孰低的净利润除以发行后总股本计算，新股发行市盈率则按照每股收益测算）。这将大大降低询价机构询价时的盲目性与非理性，也将有利于降低新股的发行价格，避免询价机构随意报价的行为发生。
其次，降低向参与累计投标询价的询价对象配售股票的比例，以不超过发行总量的15%为宜，以使更多的新股进行网上公开发行，提高网上中签率。规定获网下配售的机构不得参与网上发行，杜绝询价对象“脚踏两只船”两头受益的现象发生。当网下发行配售比例高于网上中签率时，启动回拨机制，至少要让两者持平。此举有利于抑制询价机构的利益冲动，更多的新股收益将向中小散户转移。
最主要的问题还在于网上发行。建议改变当前资金申购的单一模式，借鉴香港
市场“一人X手”的发行方法，另外重新启用市值配售政策，从而形成两者并存互补的局面，但此“市值配售”绝非彼“市值配售”。具体操作方法如下：新股发行时，每持有沪深市场股票市值10000元，投资者进行申购后可以获配一个号码，但一个有效账户获配的号码最多不能超过10个，无论对于机构投资者、个人大户还是上市公司大股东都一视同仁。当类似中石油等大型企业发行新股时，保证每个参与申购的投资者或多或少都有份（如一人50股或100股），剩下的再通过摇号中签的方式决定。
此方法无疑能提高散户的中签率，抑制新股泡沫的产生，也将使“专业打新族”失去用武之地，但也有可能导致新股发行的失败。然而换个角度看，新股如果出现发行失败的状况，问题的症结不在于此发行方式，而是发行价格可能得不到市场的认同。反过来讲，又可以促使今后新股发行价格进一步走向合理。而且，在保荐机构（承销商）坐享新股发行收益的今天，对于其定价能力等方面也提出了新的挑战，对于参与询价的询价对象的报价能力也是一大考验，可谓一举数得。而且，新股发行价格的走低，发行人只有发行更多的新股才能满足其融资需求，无形中又可以提高散户的中签机会。
（作者系财经专栏作家）
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